近年來，隨著云計(jì)算、物聯(lián)網(wǎng)、網(wǎng)絡(luò)直播等業(yè)務(wù)類型的發(fā)展，網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)流量增長(zhǎng)迅猛，對(duì)網(wǎng)絡(luò)通信設(shè)備的需求也不斷提高。加之平安中國(guó)、智慧城市等項(xiàng)目的規(guī)劃，安防視頻監(jiān)控安裝規(guī)模和輻射區(qū)域越來越大，對(duì)網(wǎng)絡(luò)監(jiān)控交換機(jī)的需求也隨之增長(zhǎng)。在多方面利好因素的影響下，我國(guó)網(wǎng)絡(luò)通信設(shè)備企業(yè)實(shí)現(xiàn)了快速發(fā)展，并逐步走向資本市場(chǎng)。

近日，專注于網(wǎng)絡(luò)通信設(shè)備的湖南恒茂高科股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱：恒茂高科）于創(chuàng)業(yè)板上市申請(qǐng)已獲得受理。不過，據(jù)筆者查閱招股書發(fā)現(xiàn)，恒茂高科來自前五大客戶的營(yíng)收占比近七成，顯示出較高的客戶集中度；同時(shí)，2019年恒茂高科主營(yíng)產(chǎn)品銷量大幅度下滑，公司提價(jià)也難止?fàn)I收增速下滑，其未來成長(zhǎng)空間存疑。

過度依賴大客戶存隱憂

資料顯示，恒茂高科專注于通信技術(shù)及網(wǎng)絡(luò)設(shè)備領(lǐng)域，主要產(chǎn)品包括交換機(jī)、路由器及無線Wifi接入設(shè)備、網(wǎng)卡等，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于運(yùn)營(yíng)商、互聯(lián)網(wǎng)、政府、金融、教育、能源、電力、交通、中小企業(yè)、醫(yī)院等領(lǐng)域。

2017-2019年及今年上半年，恒茂高科實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為3.60億元、4.36億元、4.17億元、2.42億元；對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)分別為4002.35萬元、3268.69萬元、4069.61萬元及2115.51萬元，可以明顯看出，恒茂高科2017-2019年的營(yíng)收與凈利潤(rùn)均出現(xiàn)一定的波動(dòng)，尤其2019年?duì)I收還出現(xiàn)下滑趨勢(shì)。

據(jù)筆者觀察發(fā)現(xiàn)，外銷收入是恒茂高科收入的主要來源。報(bào)告期內(nèi)，恒茂高科境外營(yíng)業(yè)收入分別為23467.16萬元、23824.91萬元、20233.74萬元、11599.86萬元，占總營(yíng)收比例分別為69.10%、56.73%、50.03%和50.13%。超過50%的營(yíng)業(yè)收入依賴境外銷售收入，可以看出，恒茂高科的未來發(fā)展很大程度取決于境外市場(chǎng)的拓展情況。

據(jù)了解，恒茂高科境外客戶主要集中在中國(guó)臺(tái)灣、韓國(guó)、美國(guó)等地。由于境外市場(chǎng)存在政治、經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易、匯率變化等不確定因素，對(duì)該公司的抗風(fēng)險(xiǎn)能力和跨境管理能力也提出了更高的要求。比如，2018年以來，中美貿(mào)易摩擦逐步升級(jí)，美國(guó)宣布對(duì)中國(guó)出口的產(chǎn)品加征10%-25%不等的關(guān)稅，已對(duì)其正常經(jīng)營(yíng)和盈利能力造成不利的影響。

同時(shí)，恒茂高科部分境外原材料的采購(gòu)付款和海外客戶的銷售回款均使用美元結(jié)算，因此公司會(huì)面臨一定的匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。報(bào)告期內(nèi)公司匯兌損益分別為349.87萬元、-97.10萬元、-20.70萬元和-14.96萬元，占公司利潤(rùn)總額的比例分別為7.49%、-2.66%、-0.45%和-0.61%。若未來人民幣相對(duì)于美元的匯率持續(xù)發(fā)生不利波動(dòng)，則會(huì)為公司帶來一定的匯兌損失，進(jìn)而對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)斐韶?fù)面影響。

而在客戶方面，2017-2019年及今年上半年，恒茂高科前五大客戶合計(jì)銷售收入分別為25227.68萬元、30309.55萬元、29547.62萬元、16541.35萬元，占公司營(yíng)業(yè)收入比例分別為70.09%、69.46%、70.91%和68.27%，近三年半前五大客戶的營(yíng)收占比保持7成的水平。

其中，第一大客戶D-LINK銷售收入分別為17597.85萬元、18777.62萬元、15170.87萬元及7420.22萬元，占營(yíng)業(yè)收入比例分別為48.89%、43.03%、36.41%和30.62%。值得注意的是，恒茂高科對(duì)第一大客戶D-LINK的銷售金額自2018年起開始出現(xiàn)下降的趨勢(shì)，導(dǎo)致其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)也出現(xiàn)下滑。這對(duì)恒茂高科來講，過度依賴大客戶存在較大的隱憂。

業(yè)內(nèi)人士指出，客戶集中度過高并不利于公司發(fā)展。一方面客戶集中度過高使得公司的抵御風(fēng)險(xiǎn)能力變得脆弱，在大客戶訂單違約或者訂單減少的情況下，容易給公司帶來難以預(yù)料的后果；另一方面，隨著市場(chǎng)化步伐的加快，單一的供應(yīng)模式也會(huì)逐步消除，隨之而來的將會(huì)是質(zhì)量和價(jià)格的競(jìng)爭(zhēng)，如果公司不在提高產(chǎn)品質(zhì)量和價(jià)格優(yōu)勢(shì)上下功夫，那么大客戶也可能放棄原先的選擇，而選擇更有利的一方。

量跌價(jià)漲存疑，營(yíng)收規(guī)模不敵同行

除了客戶集中度較高外，恒茂高科在新客戶開拓也頗不順利，導(dǎo)致其主要產(chǎn)品銷量持續(xù)下滑。

根據(jù)招股書顯示，恒茂高科的主營(yíng)業(yè)務(wù)為交換機(jī)、網(wǎng)卡類、路由器及無線 Wifi 接入設(shè)備等產(chǎn)品，其中以交換機(jī)產(chǎn)品為主。報(bào)告期內(nèi)，其交換機(jī)產(chǎn)品的營(yíng)收分別為2.80億元、3.36億元、3.38億元、1.66億元，占營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例分別為85.54%、79.89%、83.60%、71.58%。不難看出，恒茂高科對(duì)交換機(jī)產(chǎn)品存在較大的依賴。

值得注意的是，2019年，恒茂高科三大類產(chǎn)品銷量全面下降。其中，交換機(jī)的銷量從2018年的388.96萬臺(tái)，到2019年下降至313.47萬臺(tái)，同比下降19.41%；而網(wǎng)卡類的銷量也從2018年的71.75萬臺(tái)下降至2019年45.54萬臺(tái)，同比下降36.53%；路由器及無線Wifi接入設(shè)備自2017年起就呈現(xiàn)逐年下降的趨勢(shì)，2017-2019年，其銷量分別為32.55萬臺(tái)、32.42萬臺(tái)、27.13萬臺(tái)，2019年銷量同比下降16.32%。

然而，盡管產(chǎn)品銷量大幅度下滑，恒茂高科仍大幅度提升產(chǎn)品價(jià)格。據(jù)筆者查詢發(fā)現(xiàn)，恒茂高科的交換機(jī)產(chǎn)品單價(jià)從2018年的86.26元/臺(tái)，到2019年上升至107.85元/臺(tái)，同比增長(zhǎng)25.03%；而網(wǎng)卡類產(chǎn)品單價(jià)也從2018年的28.93元/臺(tái)上升至2019年的36.21元/臺(tái)，同比增長(zhǎng)25.16%。值得一提的是，盡管大幅度提升產(chǎn)品單價(jià)，但2019年恒茂高科的整體營(yíng)收還是出現(xiàn)下滑的趨勢(shì)。

對(duì)于產(chǎn)品價(jià)格大幅度提升，恒茂高科的解釋是公司2019年交換機(jī)產(chǎn)品整體單位銷售均價(jià)上升，主要系產(chǎn)品銷售單價(jià)較高的主要客戶銳捷網(wǎng)絡(luò)和信銳網(wǎng)科銷售收入大幅上升所致。然而，對(duì)于產(chǎn)品售價(jià)及增長(zhǎng)幅度，恒茂高科并沒有說明。

業(yè)內(nèi)人士指出，交換機(jī)、網(wǎng)卡類等產(chǎn)品作為主要的網(wǎng)絡(luò)通信設(shè)備，由于產(chǎn)品快速升級(jí)迭代，產(chǎn)品的價(jià)格從新品上市到成熟衰退呈一個(gè)逐步下降的過程，而恒茂高科的產(chǎn)品價(jià)格走勢(shì)不降反升，惹人質(zhì)疑。

除價(jià)格攀升與銷量下滑的“矛盾”之外，恒茂高科的產(chǎn)品毛利率高于同行公司也受到質(zhì)疑。2017-2020年上半年，恒茂高科的毛利率分別為25.53%、21.44%、23.88%及21.19%。其近三年的毛利率僅次于光弘科技，卻遠(yuǎn)高于劍橋科技、共進(jìn)股份、卓翼科技三家公司。

在收入方面，以2019年為例，劍橋科技、共進(jìn)股份、卓翼科技的營(yíng)收分別為29.74億元、78.41億元、33.45億元，而恒茂高科2019年的營(yíng)收僅為4.17億元?？梢?，其營(yíng)收規(guī)模不及共進(jìn)股份的1/18，卓翼科技的1/8，劍橋科技的1/7。相較于上述公司，恒茂高科的營(yíng)收規(guī)模相對(duì)較小。

按照常理，規(guī)模效應(yīng)有助于降低營(yíng)業(yè)成本，提高產(chǎn)品毛利率，那么，恒茂高科又是如何在規(guī)模不占優(yōu)勢(shì)的情況下實(shí)現(xiàn)毛利率超過三家同行可比公司？對(duì)此，恒茂高科的解釋是產(chǎn)品型態(tài)多樣化和行業(yè)市場(chǎng)客戶差異引起產(chǎn)品定價(jià)或議價(jià)差異、以及公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)與經(jīng)營(yíng)發(fā)展理念等因素綜合影響所致。

然而，相較于上述公司，恒茂高科的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)有何體現(xiàn)？其并未對(duì)比說明。

綜上所述，恒茂高科客戶的集中度過高并不利于公司發(fā)展；同時(shí)，隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，其主營(yíng)產(chǎn)品銷量呈現(xiàn)下跌趨勢(shì)。然而，在產(chǎn)品技術(shù)并無突出優(yōu)勢(shì)的背景下，恒茂高科大幅提升產(chǎn)品價(jià)格，但仍難以阻止公司整體營(yíng)收增速下滑。未來，恒茂高科若不能解決產(chǎn)品銷量下滑的困境，其自身成長(zhǎng)將會(huì)受到影響。

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