集微網(wǎng)報道，在A股市場，目前具備量產(chǎn)OLED能力的廠商主要有京東方、TCL科技、深天馬A以及維信諾等。其中，專注深耕OLED面板領域的維信諾近來恐將迎來控制權變更，或將易主國資：2月28日，維信諾發(fā)布公告稱，控股股東西藏知合擬向國資公司轉讓其持有的1.6億股公司股票，約占公司股份總數(shù)的11.70%。而其股票也于3月1日開市起停牌，預計停牌時間不超過5個交易日。

從其自身來看，上市以來維信諾便始終專注于AMOLED業(yè)務，營收和凈利潤總體也在持續(xù)增長。不過看似“完美”的業(yè)績背后卻是靠政府連續(xù)多年的補助來修飾，事實上其扣非凈利潤已多年為虧損狀態(tài)，且數(shù)額都高達10億元左右。同時，在面板行業(yè)加速分化，龍頭效應日益擴大的背景下，維信諾目前仍未成為一線品牌供應商，或許也將進一步拉開其與競爭對手的差距。

借殼上市，全力發(fā)展AMOLED業(yè)務

官網(wǎng)顯示，維信諾成立于2001年，前身是1996年成立的清華大學OLED項目組。主營業(yè)務為AMOLED新型顯示產(chǎn)品的研產(chǎn)銷，主要產(chǎn)品為中小尺寸AMOLED顯示器件，應用領域主要涵蓋智能手機、智能穿戴、車載顯示等方面。

而其借殼上市的企業(yè)是飲品廠商黑牛食品，2016年黑牛食品進行重大資產(chǎn)重組后，將食品飲料全部置出，同時擬通過非公開發(fā)行股票募集資金不超過180億元收購OLED行業(yè)知名企業(yè)國顯光電，從而進軍OLED產(chǎn)業(yè)。此時，黑牛食品AMOLED業(yè)務的技術和團隊都來自國顯光電和維信諾公司，不過AMOLED及相關業(yè)務營收占比為6.1%，食品飲料制造收入仍占據(jù)93.9%的比例。

2016年下半年，黑牛食品剝離原有的食品飲料產(chǎn)業(yè)，通過對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的持續(xù)投入和對食品業(yè)務資產(chǎn)的剝離完成產(chǎn)業(yè)轉型，主營業(yè)務變更為OLED新型顯示產(chǎn)品的研產(chǎn)銷。并于次年加大對第6代AMOLED面板生產(chǎn)線項目及第6代AMOLED模組生產(chǎn)線項目投資。

2018年，維信諾借殼黑牛食品上市，并置出市場規(guī)模及成長性較小的PMOLED業(yè)務，全力發(fā)展AMOLED業(yè)務，主要面向以智能手機和智能穿戴設備為代表的智能移動終端及其他高端應用市場。2019年，除上述領域外，其亦積極布局柔性車載顯示等終端應用領域。

2020年7月，其定增預案獲受理，擬募資金額不超過50億元，發(fā)行數(shù)量不超4.1億股，其中35億元擬投向第六代柔性有源矩陣有機發(fā)光顯示器件(AMOLED)生產(chǎn)線升級項目、15億元用于補充流動資金和償還公司債務，與其現(xiàn)有產(chǎn)品形成交叉互補。

從業(yè)務來看，維信諾的業(yè)務構架較為明確，始終專注于OLED等面板業(yè)務，不僅面板生產(chǎn)線在不斷建設，產(chǎn)能也處于持續(xù)爬坡階段。同時，5G商用化的推進加速了智能手機迭代升級，對OLED面板的需求也會相應增加。不過，從維信諾近年來的表現(xiàn)上看，似乎并未實現(xiàn)業(yè)績的爆發(fā)，更幾乎陷入利潤連年虧損的困局。

扣非凈利三年為負：恐陷政府補助式生存困局

在借殼上市的公司黑牛食品布局OLED產(chǎn)業(yè)階段，該公司的經(jīng)營狀況存較大變動。2016年，黑牛食品實現(xiàn)營收1.59億元，同比下降63.03%，主要是出售子公司及行業(yè)發(fā)展不佳其主動縮減規(guī)模減產(chǎn)導致的銷售業(yè)績下降所致。不過凈利潤同比扭虧為盈，則得益于出售子公司帶來的投資收益。

2017年，黑牛食品實現(xiàn)營業(yè)收入0.32億元，同比下降80.07%，主要是公司于2016年下半年完成原食品飲料業(yè)務和資產(chǎn)的剝離，2017年處于建設期，兩家全資子公司均未投產(chǎn)銷售，營業(yè)收入貢獻有限所致。

2018年，受益于智能手機銷量的增加以及OLED面板逐步取代LCD面板作為手機屏幕，完成產(chǎn)業(yè)轉型的維信諾迎來了業(yè)績的突破。當年其實現(xiàn)營業(yè)收入17.78億元，同比暴增5504.44%；但扣非凈利潤卻出現(xiàn)12.14億元的巨額虧損。次年，其營收26.9億元，同比增長51.26%，扣非凈利潤則持續(xù)虧損9.4億元。2020年前三季度，其扣非凈利潤仍為虧損6.88億元。

對于扣非凈利潤持續(xù)虧損，維信諾解釋：2017年-2019年，公司固安產(chǎn)線處于建設期，尚無營業(yè)收入及營業(yè)利潤貢獻；2018年-2019年，營業(yè)收入主要來自昆山產(chǎn)線，為支持固安產(chǎn)線建設以及日常運轉發(fā)生的運營管理費用，產(chǎn)線量產(chǎn)和技術儲備進行的研發(fā)投入，以及融資相關的成本費用，從而加大了其經(jīng)營的虧損程度。

短期來看，維信諾的扣非凈利潤似乎尚無扭虧為盈的可能。不過，其凈利潤卻呈現(xiàn)出與此相反的態(tài)勢。2018年至2020年前三季度，其歸母凈利潤分別為0.35億元、0.64億元和負0.27億元，盡管短期出現(xiàn)了虧損，但近幾年還是勉強維持了正向發(fā)展，而支撐其凈利潤扭虧為盈的關鍵則主要有賴于政府補助。

年報顯示，維信諾2018年至2020年前三季度收到的政府補助金額分別高達20.31億元、10.56億元和10.33億元。對此，維信諾坦言政府補助對于緩解其產(chǎn)線建設和產(chǎn)能爬坡的運營壓力都發(fā)揮了重要作用，并強調隨著產(chǎn)線產(chǎn)能的逐步釋放，未來將逐步減少對政府補助的依賴。

不過從其2020年的業(yè)績預告來看，預計2020年實現(xiàn)營收32億元-35億元，歸母凈利潤1.41億元-2.1億元，盡管都維持了正向增長，但扣非凈利潤仍預計虧損7.33億元-8.02億元，其中政府補助影響金額約為7.94億元。

由于面板行業(yè)的供需變化呈周期性波動，且下游客戶的話語權較強，經(jīng)營業(yè)績因此也會出現(xiàn)相應波動。但維信諾凈利潤增長的背后卻是較大程度依賴政府補助，似乎缺乏“造血”能力，不僅盈利能力令人質疑，長此以往也會使自身陷入“補助式生存”的困局。

“前狼后虎”：強者恒強格局將持續(xù)

另外，從終端客戶來看，直至目前，維信諾已與LG、小米、中興、華米、努比亞、OPPO、摩托羅拉等廠商建立合作關系，并實現(xiàn)量產(chǎn)交付。值得注意的是，上述部分客戶在國內(nèi)智能手機市場中的銷量并不具顯著優(yōu)勢，國內(nèi)手機市場仍處于頭部品牌相對集中的趨勢，諸如華為、蘋果、vivo等品牌商還未采用維信諾的OLED屏幕，而小米和OPPO的OLED屏幕則主要采用三星和京東方的，也就是說，目前維信諾面臨著尚未全面進入一線品牌客戶的局面。

與此同時，與競爭對手京東方、TCL科技、深天馬等動輒上百億的營收相比，維信諾不僅在營收規(guī)模上處于弱勢，在研發(fā)投入和市占率方面也與之有較大差距，且差距日益擴大。

在研發(fā)方面，由于顯示行業(yè)技術更新迭代速度較快，因此為保證第6代AMOLED面板產(chǎn)線順利量產(chǎn)，維信諾不斷加大研發(fā)投入，累計研發(fā)投入由2018年的5.69億元，增加至2019年的7.23億元，同比增幅達2247.85%和27.12%，占營收的比例也達到31.98%和26.88%。

上表可見，盡管其競爭對手的研發(fā)費用率都低于10%，但在體量規(guī)模的優(yōu)勢下，研發(fā)投入金額都達到數(shù)十億元，遠遠超過維信諾不足十億元的研發(fā)投入。

而在市場層面，國內(nèi)面板仍以京東方為龍頭廠商，國際上則是以三星為主導。從全球出貨量來看，盡管2018年維信諾僅次于三星顯示，以2.5%的市占率排在第二位，彼時京東方也只有0.9%；但到了2019年，京東方的市場份額迅速升至4%，并超過市占率為3.5%的維信諾。另據(jù)推測，2020年京東方國內(nèi)市占率將達到35%，而維信諾僅占14%。

具體在OLED應用層面，據(jù)報道，京東方已于2020年第四季度開始向蘋果供應OLED面板，主要為翻新的iPhone12系列提供顯示屏幕；TCL華星t4柔性AMOLED產(chǎn)線一期產(chǎn)能和良率也按計劃提升，折疊屏和雙曲屏完成品牌廠商產(chǎn)品交付和上量，并正導入全球一線品牌客戶，且OLED手機面板出貨量提升至全球第四；而深天馬A在廈門投建的天馬顯示科技6代柔性OLED面板生產(chǎn)線（TM18）是目前中國體量最大的柔性AMOLED單體工廠，預計將助力其柔性AMOLED產(chǎn)能規(guī)模躋身全球前三、達成千億產(chǎn)業(yè)布局目標。

通過與國內(nèi)OLED面板廠對比可以發(fā)現(xiàn)，盡管很早就已經(jīng)涉及AMOLED面板領域進行研發(fā)，但當前的維信諾無疑已經(jīng)陷入“前狼后虎”的尷尬局面：前有京東方，后有TCL科技、深天馬等，相比之下，維信諾當前的處境十分尷尬！

此外，隨著蘋果從LCD到OLED屏的切換，加之華為、小米、OPPO的高端機型也采用了OLED屏幕，預示著OLED產(chǎn)業(yè)風潮將至。另據(jù)此前報道，維信諾將分別從華為和榮耀處獲得大筆OLED訂單，前者訂單規(guī)模將在500萬部以上，后者的訂單規(guī)模也將接近千萬部。在行業(yè)的利好趨勢下，獲得大客戶訂單的維信諾，營收能否有較大突破，凈利潤又是否會扭虧為盈，對政府補助的依賴程度又如何？答案都將在其即將發(fā)布的財報中揭曉。

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