近期，比亞迪披露了一份頗為亮眼的2020年第三季度財(cái)報(bào)。在經(jīng)歷了連續(xù)的凈利潤下跌后，比亞迪終于長出了一口氣。

比亞迪第一季度盈利在疫情的大環(huán)境下幾乎“歸零”，但得益于第二季度和第三季度的拉動(dòng)，公司前三季度的凈利潤為34．1億元，同比增長116．83%，這是比亞迪近幾年的最佳表現(xiàn)。

伴隨Q3業(yè)績(jī)向好，比亞迪的股價(jià)也坐上了火箭，市值突破5000億大關(guān)，最近一年，市值已經(jīng)翻了四倍。對(duì)比全球汽車廠商的市值，比亞迪已經(jīng)超過戴姆勒奔馳、法拉利、寶馬等車企。

市值沖天，但其中又有多少泡沫？有股民問，“如此大的泡沫，比亞迪什么時(shí)候才會(huì)跌？”有人評(píng)論“在你買入后的下一秒。”市場(chǎng)很快做出了反饋，11月11日，比亞迪A股尾盤逼近跌停，同時(shí)，港股跌近12%。

圖源：東方財(cái)富

誰能堅(jiān)守市場(chǎng)的預(yù)期？還要從企業(yè)真實(shí)的質(zhì)地看。比亞迪Q3業(yè)績(jī)雖然暫時(shí)緩解了盈利壓力，但凈利潤增長并非來自汽車業(yè)務(wù)板塊。

比亞迪電子在對(duì)外舉行三季度業(yè)績(jī)說明會(huì)上透露了一些真實(shí)情況：比亞迪前三季度醫(yī)護(hù)產(chǎn)品營收超百億，該業(yè)務(wù)的毛利率約40%，這是Q3比亞迪回血的一個(gè)重要原因。相對(duì)而言，汽車業(yè)務(wù)銷量近幾個(gè)月上漲迅猛，但仍然不敵去年37．69萬輛的業(yè)績(jī)，處在下滑的走勢(shì)中。

口罩業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)過大，短期看是現(xiàn)金奶牛，長期以往，這家標(biāo)榜著新能源汽車龍頭的企業(yè)，或?qū)⒊蔀楫?dāng)之無愧的全球最大口罩生產(chǎn)商。

/ 01 /

四年最佳盈利

仍依賴政府補(bǔ)貼

財(cái)報(bào)顯示，比亞迪第三季度營業(yè)收入達(dá)到445．20億元，同比增長40．72%，歸屬于上市公司股東的凈利潤為17．51億元，同比增長1362．66%;今年前三季度，比亞迪營業(yè)收入累計(jì)達(dá)到1050．23億元，同比增長11．94%;歸屬于上市公司股東的凈利潤為34．14億元，同比增長116．83%。

這是比亞迪最近幾年來最佳的盈利表現(xiàn)。而回顧過去幾年，比亞迪可謂幾經(jīng)風(fēng)雨。

2017年，比亞迪營業(yè)收入為1026億元，同比增長2．36%。歸屬上市公司凈利潤約達(dá)40．7億元，同比下降19．51%;時(shí)間走到2018年，比亞迪全年?duì)I收1300．5億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤27．8億元，比上一年同比下降31．63%;2019年，比亞迪全年?duì)I收為1277．39億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤僅為16．12億元。

三年之間，比亞迪營收起起伏伏，但不變的是一直處在下滑趨勢(shì)中的凈利潤。從2017年的40．66億，下滑到去年的16．12億，而今年一季度，凈利潤率僅有1．26%，低到了塵埃里。

作為對(duì)比，吉利汽車2019營收974億元，歸屬上市公司股東的凈利潤為81．9億元，凈利潤率達(dá)到了8．4%。同期，長城的凈利潤率為4．7%、上汽集團(tuán)為3%。

今年1-10月，比亞迪凈利潤攀升至34．14億元，終于可以松一口氣。不過，細(xì)看營收和凈利潤背后的秘密，一個(gè)至關(guān)重要的因素是與新能源汽車補(bǔ)貼相關(guān)。一直以來，比亞迪被認(rèn)為大幅依賴政府補(bǔ)貼，這也是比亞迪一直被詬病的問題。

在比亞迪的非經(jīng)常性損益科目中，政府補(bǔ)貼是絕對(duì)的來源。2017年，政府補(bǔ)貼額為13．42億元;2018年，比亞迪收到的政府補(bǔ)貼高達(dá)34．58億元，該金額甚至超過了比亞迪2018年全年利潤的總和;2019年政府補(bǔ)貼退坡，但比亞迪仍收到政府補(bǔ)貼14．84億元，而在扣除其他損益科目的損失后，2019年的非經(jīng)常性損益達(dá)到13．84億元。

今年Q3財(cái)報(bào)顯示，比亞迪第三季度計(jì)入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助達(dá)10億元，歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益凈利潤為15．77億元。

一方面，比亞迪受益于政府補(bǔ)貼，但也凸顯了比亞迪對(duì)于政府補(bǔ)貼的依賴問題。未來，如何擺脫對(duì)政府補(bǔ)貼的依賴性，將成為比亞迪新能源汽車發(fā)展的關(guān)鍵難題。

/ 02 /

口罩業(yè)務(wù)成現(xiàn)金奶牛

在某汽車類網(wǎng)站上，有網(wǎng)友提問：“比亞迪是做什么的？”創(chuàng)立于1995年的比亞迪，如今的主營業(yè)務(wù)，確實(shí)讓人摸不清了。今年以來，口罩內(nèi)銷轉(zhuǎn)出口，讓比亞迪由車企轉(zhuǎn)口罩廠了。

今年前三季度，比亞迪歸屬于上市公司股東的凈利潤為34．14億元，前三季度經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~實(shí)現(xiàn)凈流入286．6 億;比亞迪第三季度歸屬于上市公司股東的凈利潤為17．51億元，經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~實(shí)現(xiàn)凈流入131．3 億。

口罩這只現(xiàn)金奶牛有多生猛？

今年2月份以來，為積極抗疫，比亞迪開始進(jìn)行口罩的加工生產(chǎn)。本是抗疫之舉，卻成為比亞迪的創(chuàng)收重心。據(jù)了解，比亞迪已經(jīng)建成了300條口罩生產(chǎn)線，日產(chǎn)量達(dá)到了2000萬只，每秒鐘有231只口罩從比亞迪工廠下線。根據(jù)國內(nèi)國外疫情需求，比亞迪還在以每天100-200萬只的速度增產(chǎn)，最大可以達(dá)到每天5000萬只的產(chǎn)能。

比亞迪電子在三季度業(yè)績(jī)說明會(huì)透露，醫(yī)療防護(hù)業(yè)務(wù)的毛利率約40%，是上半年的兩倍，因此在Q3季度貢獻(xiàn)了不小的利潤。

市場(chǎng)上有測(cè)算，比亞迪在2個(gè)月時(shí)間內(nèi)賺了2．69億元，平均每天賺450萬。具體看對(duì)業(yè)績(jī)的提升，今年一季度，歸屬于上市股東的凈利潤為1．1億元，同比下降84．9%。然而比亞迪的態(tài)度卻很樂觀，有一條重要原因就是，“口罩生產(chǎn)預(yù)計(jì)也將為集團(tuán)的銷售收入及盈利增長提供正面貢獻(xiàn)”。

這樣的樂觀，來自于貨真價(jià)實(shí)的巨額訂單。隨著疫情的全球蔓延，比亞迪方面接到多筆大單。

4月12日，軟銀集團(tuán)首席執(zhí)行官孫正義（MasayoshiSon）透露，軟銀已經(jīng)和比亞迪達(dá)成協(xié)議，將從5月開始每月交付3億只口罩;4月20日，比亞迪方面獲得美國加州10億元的口罩訂單。其中包括約3億只N95口罩，加州向比亞迪子公司支付了第一筆4．95億美元的貨款作為預(yù)付款。

近日，比亞迪電子內(nèi)部傳出消息，從8月份開始逐步減產(chǎn)的口罩，進(jìn)入10月份之后，又突然緊急提產(chǎn)了。

根據(jù)此前比亞迪電子公布的數(shù)據(jù)顯示，口罩業(yè)務(wù)第一季度營收6億，第二季度營收80億左右，第三季度是約40～50億元，今年以來，已經(jīng)有近130億的營收。

寒冬中車企制造口罩賺外快無可非議，但從目前的情況看，口罩已經(jīng)成為比亞迪最重要的增長。長此以往，打著最大新能源車企名號(hào)的比亞迪，要改為“全球最大的口罩生產(chǎn)商”。

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汽車業(yè)務(wù)表現(xiàn)平平

銷量同比下降16%

相比于口罩業(yè)務(wù)，比亞迪汽車板塊的表現(xiàn)相對(duì)遜色。而早在2017年，比亞迪汽車銷售的下滑跡象就有跡可循了。

2017年比亞迪汽車?yán)塾?jì)銷量為40．97萬輛，同比下滑17．5%。其中傳統(tǒng)燃油車僅售29．6萬輛，同比下滑9．2%;新能源汽車共計(jì)銷售11．37萬輛，同比增長13．4%;

2018年比亞迪銷量有所提升，全年銷量總計(jì)52．07萬輛，其中，燃油汽車銷量為27．29萬輛，新能源汽車銷量為24．78萬輛;

2019年比亞迪汽車銷量為46．1萬輛，同比下滑11．39%。其中，燃油車23．15萬輛，新能源汽車銷量為22．95萬輛。全年銷量低于預(yù)期，僅完成2019年65萬輛銷量目標(biāo)的70．98%。

過去3年，比亞迪汽車銷量不如預(yù)期，新能源汽車增長潛力降低，傳統(tǒng)燃油車業(yè)務(wù)又逐漸萎縮，都是凈利潤不斷下滑的原因。

今年1-10月，比亞迪營收實(shí)現(xiàn)增長，一方面賴于新能源汽車銷量快速觸底反彈，其中，公司全新旗艦車型“漢”和改款旗艦車型“唐”，推動(dòng)了比亞迪新能源乘用車業(yè)務(wù)取得增長。

圖源：比亞迪2020年10月銷量快報(bào)

10月，比亞迪汽車全系銷量4．77萬輛，其中，新能源汽車2．32萬輛，燃油汽車2．45萬輛。對(duì)比去年10月的銷售數(shù)據(jù)，新能源車銷量上漲，但燃油車則有所下降。

從年度累計(jì)看，比亞迪銷售情況同樣不佳。今年1-10月，比亞迪累計(jì)銷售汽車31．67萬輛，相對(duì)于去年的37．69萬輛，同比下降15．98%。其中，新能源車本年累計(jì)銷量13．42萬輛，比去年的20．51萬輛下降34．62%;燃油車本年累計(jì)銷量為18．25萬輛，比去年17．17萬輛，小幅度增長6．3%。

從增長看，比亞迪仍依賴燃油汽車，不過，燃油車的增長并不快，反之，被內(nèi)部寄以重望的新能源車則大幅下滑。

對(duì)比行業(yè)情況，中國汽車工業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的1-10月份銷量顯示，銷量前10名的車企中，有4家車企實(shí)現(xiàn)了正向增長，分別為長安汽車、奇瑞汽車、江淮汽車、江鈴汽車。其余6家均呈現(xiàn)同比下滑趨勢(shì)，從銷量看，比亞迪位居第七，但從同比銷量下滑趨勢(shì)看，比亞迪以-15．98%的減少率排名倒數(shù)第二，海馬汽車以-54．29%墊底。

圖片來源：車宇世界、節(jié)點(diǎn)投研所

種種數(shù)據(jù)顯示，比亞迪當(dāng)前的銷售情況不盡人意，但是資本市場(chǎng)上的反應(yīng)卻截然不同。

截止11月5日，新能源汽車板塊延續(xù)上漲情緒。汽車行業(yè)板塊整體漲幅為3．09%，華晨中國、上汽集團(tuán)、吉利汽車以及中通客車等數(shù)家車企，漲幅超7%。比亞迪領(lǐng)漲A股，漲幅達(dá)10%，市值首次突破5000億元。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為這一估值在合理范圍內(nèi)，畢竟電池廠商寧德時(shí)代的市值已達(dá)到6000億元，特斯拉市值也高達(dá)4000億美元，比亞迪似乎沒有理由不漲。

從另一個(gè)角度看，比亞迪能領(lǐng)跑A股，與其半導(dǎo)體、動(dòng)力電池等重點(diǎn)業(yè)務(wù)分拆加速落地相關(guān)。

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家底增厚

比亞迪半導(dǎo)體估值100億

雖然主營業(yè)務(wù)表現(xiàn)一般，但資本運(yùn)作方面則極為亮眼。今年4月，比亞迪旗下子公司“比亞迪微電子”通過內(nèi)部重組，正式更名為“比亞迪半導(dǎo)體”，并計(jì)劃上市。

據(jù)了解，比亞迪半導(dǎo)體主要業(yè)務(wù)覆蓋功率半導(dǎo)體、智能控制IC、智能傳感器及光電半導(dǎo)體的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，擁有包含芯片設(shè)計(jì)、晶圓制造、封裝測(cè)試和下游應(yīng)用在內(nèi)的一體化經(jīng)營全產(chǎn)業(yè)鏈。

在比亞迪宣布重組比亞迪半導(dǎo)體后，迅速完成首次融資，引入紅杉資本中國基金、中金資本、Himalaya Capital等多家投資機(jī)構(gòu)。

繼5月完成首次融資后，比亞迪半導(dǎo)體A+輪融資加速進(jìn)行中。據(jù)悉，投資者包括湖北小米長江產(chǎn)業(yè)基金合伙企業(yè)、湖北省聯(lián)想長江科技產(chǎn)業(yè)基金合伙企業(yè)、深圳市碧桂園創(chuàng)新投資有限公司等30位戰(zhàn)略投資者。

比亞迪于公告中還表示，未來擬繼續(xù)引入韓國SK集團(tuán)、小米集團(tuán)、招銀國際、聯(lián)想集團(tuán)、中信產(chǎn)業(yè)基金、厚安基金、中芯聚源、上汽產(chǎn)投、北汽產(chǎn)投等。

除了資本上的長袖善舞，讓比亞迪融到巨額資金之外，讓比亞迪半導(dǎo)體獨(dú)立有著深遠(yuǎn)的意義。

從業(yè)務(wù)層面看，IGBT之于比亞迪，如同海思芯片之于華為。在工業(yè)級(jí)IGBT領(lǐng)域，比亞迪半導(dǎo)體的產(chǎn)品下游應(yīng)用包括工業(yè)焊機(jī)、變頻器、家電等，這都將為比亞迪帶來新的增長點(diǎn)。在其他業(yè)務(wù)領(lǐng)域，比亞迪半導(dǎo)體也可與來自汽車、消費(fèi)和工業(yè)領(lǐng)域的客戶建立了長期緊密的業(yè)務(wù)聯(lián)系。

近年來，比亞迪經(jīng)營業(yè)績(jī)有所下滑，比亞迪半導(dǎo)體分拆上市，是比亞迪經(jīng)營的一個(gè)突破口，由于融資后比亞迪仍持有比亞迪半導(dǎo)體70%以上股權(quán)，上市后仍然并表，這將增厚公司經(jīng)營業(yè)績(jī)。

汽車業(yè)務(wù)增長乏力的比亞迪，想要實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)突破，并非一日之功。但很顯然，比亞迪的應(yīng)對(duì)法則，是通過其他業(yè)務(wù)增厚家底，以支援汽車業(yè)務(wù)的放緩。不過，隨著新能源補(bǔ)貼持續(xù)退坡，僅僅依靠仍未成熟的半導(dǎo)體，比亞迪恐怕也難以交出一份令股東滿意的成績(jī)單。畢竟，口罩終有時(shí)，新能源汽車才是主營業(yè)務(wù)。

如今，新能源汽車行業(yè)大火，帶動(dòng)了全球汽車廠商市值的上漲。特斯拉市值超過4100億美元位居全球榜首。從中國市場(chǎng)看，蔚來汽車市值超過寶馬和通用，比亞迪超過戴姆勒奔馳、理想、小鵬超過了起亞，長城即將超過福特……

截至目前，比亞迪總市值超過上汽集團(tuán)和廣汽集團(tuán)兩家之和，在A股的動(dòng)態(tài)市盈率為114．46倍。要知道，上汽動(dòng)態(tài)市盈率為14．95，廣汽動(dòng)態(tài)市盈率為20．72。比亞迪的天花板在哪？以驚人速度狂飆突進(jìn)的車企市值，究竟有多少是已經(jīng)違背常識(shí)的水分和泡沫？

板塊估值見頂，比亞迪為首的汽車股，開始進(jìn)入下跌狀態(tài)，11月11日，比亞迪盤中持續(xù)走弱，股價(jià)逼近跌停。激情割韭菜，比亞迪的雙十一，也在“打折”。

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